Por que precisamos fazer um ajuste fiscal?

As projeções do FMI divulgadas em outubro de 2026 mostram a diferença, porque o Japão, com dívida de 199,4% do PIB em 2026, deve chegar a 188,9% em 2031, a Itália passa de 137,9% para 135,6% e a Índia de 83,1% para 75,1%. No mesmo período, o Brasil sobe de 97,0% para 105,3% e os Estados Unidos de 126,8% para 145,0%, o que mostra que a trajetória ruim não é exclusividade brasileira.

O número brasileiro do FMI segue um conceito diferente do usado pelo Banco Central e por isso não se compara com os 82,9%, mas os dois conceitos apontam para cima. Ter dívida é normal para governos, e o problema começa quando a razão dívida/PIB passa a subir mesmo sem gasto novo, situação em que o ajuste fiscal deixa de ser uma escolha ideológica e vira a condição para que o estoque pare de crescer sozinho.

A Figura 1 mostra a trajetória da dívida bruta desde 2006, que partiu do mínimo de 51,3% do PIB em dezembro de 2011, chegou a 87,7% em outubro de 2020, no auge do choque da pandemia, e voltou a subir até os 82,9% de setembro, 31,7 pontos percentuais acima do piso.

A aritmética por trás dessa diferença vem de Evsey Domar, que mostrou em 1944, no American Economic Review, que a razão dívida/PIB depende do juro pago sobre o estoque e do crescimento nominal da renda. Quando o juro supera o crescimento, a dívida cresce em proporção do PIB mesmo que o governo gaste exatamente o que arrecada antes dos juros, e só um superávit primário, isto é, receita menos despesa sem contar os juros, segura a razão.

Olivier Blanchard (2019) examinou o caso oposto, em que o juro seguro fica abaixo do crescimento, e concluiu que nesse regime a dívida pode ter custo fiscal pequeno, ressalvando que não defendia mais dívida e que o prêmio de risco exigido pelo investidor continua sendo uma ameaça.

No Brasil o juro está acima do crescimento, já que os juros nominais somaram 8,99% do PIB nos 12 meses até setembro e a dívida líquida do setor público era de 64,57% do PIB um ano antes. A taxa implícita aproximada, calculada a partir dos juros em relação ao PIB corrente e da dívida líquida no início do período, é de 14,9% ao ano, contra um PIB nominal que cresceu 7,0%, uma diferença de 7,9 pontos percentuais (cálculo próprio com dados do Banco Central).

Em escala doméstica a mesma conta cabe numa família com renda anual de R$ 100 mil e dívida de R$ 64,6 mil, equivalente a 64,6% da renda, um nível que sozinho não indica descontrole. Com juros de 14,9% ao ano ela paga R$ 9,6 mil no período, a renda cresce 7,0% e chega a R$ 107,0 mil, e as demais despesas excedem esse ganho em R$ 556, uma folga de 0,5% da renda que ninguém chamaria de esbanjamento.

A dívida termina o ano em R$ 74,8 mil, o que equivale a 69,9% da nova renda, de modo que a razão subiu cerca de cinco pontos sem que a família tenha feito qualquer compra extraordinária, apenas porque o custo do dinheiro andou duas vezes mais depressa que o salário. Para impedir a subida seria preciso gastar R$ 5,1 mil a menos do que se ganha, fora os juros, o que equivale a poupar 4,8% da renda.

A família não precisa quitar a dívida para voltar à estabilidade, pois basta que ela cresça no mesmo ritmo da renda, e é essa a condição que o ajuste fiscal busca para o país, cuja razão só deixa de subir quando o superávit primário alcança o patamar equivalente.

A Figura 2 mostra que o custo dessa dinâmica cresceu junto com o juro, já que os juros nominais, que eram de 3,4% do PIB em junho de 2021, chegaram a 8,99% em setembro de 2026.

O resultado primário, por sua vez, era superávit de 4,1% do PIB em abril de 2005, virou déficit em novembro de 2014 e permaneceu déficit em 122 dos 143 meses desde então, com pico de 9,24% em dezembro de 2020. Somados, os dois fluxos formam o déficit nominal de 9,51% do PIB em 12 meses divulgado pelo Banco Central em 29 de outubro. Deduzido do déficit nominal o efeito mecânico aproximado de 4,2 pontos percentuais provocado pelo crescimento do PIB nominal, a identidade simplificada explica cerca de 5,28 pontos percentuais de elevação da razão dívida líquida/PIB.

O aumento efetivamente observado foi de 5,41 pontos, de 64,57% para 69,98%; a diferença de aproximadamente 0,13 ponto corresponde a ajustes não incorporados à aproximação, incluindo efeitos cambiais e patrimoniais.

Com os mesmos juros e o mesmo crescimento, estabilizar essa dívida exigiria superávit primário de cerca de 4,8% do PIB, cálculo que vale como hipótese e não como projeção, porque ignora variação cambial, reservas e mudanças futuras no juro. Mesmo se a taxa implícita caísse para 10%, a exigência ainda seria de 1,8% do PIB, e cada ponto a menos na taxa reduz o superávit necessário em apenas 0,6 ponto, de modo que juro menor ajuda mas não substitui o ajuste.

O crescimento age na mesma direção, e cada ponto a mais de crescimento nominal reduz a exigência em cerca de 0,6 ponto, mantidos os juros (cálculo próprio), de modo que a produtividade tem papel fiscal além do econômico.

O projeto de lei de diretrizes orçamentárias para 2027 fixa metas de superávit primário do governo central de 0,5% do PIB em 2027, 1,0% em 2028 e 1,25% em 2029, com banda de 0,25 ponto, segundo informativo da Câmara dos Deputados. O mesmo documento projeta dívida bruta de 85,96% do PIB em 2027 e 87,85% em 2029. As metas valem para o governo central e o cálculo acima para o setor público consolidado, âmbitos diferentes, mas a distância entre 1,25% e 4,8% e a própria projeção indicam que o governo espera dívida em alta por mais três anos.

Quando a política fiscal não estabiliza a dívida, o ajuste chega por outros canais, como Thomas Sargent e Neil Wallace mostraram em 1981, ao concluir que um banco central que aperta o crédito sem que o fiscal acompanhe pode ser forçado a aceitar mais inflação depois. O artigo, intitulado Some Unpleasant Monetarist Arithmetic, parte da restrição de que o déficit precisa ser financiado de algum modo.

O canal visível no Brasil é o juro, com a meta Selic mantida em 13,75% ao ano pelo Copom em 4 de novembro de 2026, por unanimidade, o que interrompeu uma sequência de cinco cortes de 0,25 ponto iniciada em março, e 51,60% da dívida pública federal remunerada por taxas flutuantes em setembro, segundo o Relatório Mensal da Dívida do Tesouro Nacional, de modo que cada alta da taxa chega ao custo da dívida com rapidez.

O juro que o Tesouro paga sai do bolso de quem paga imposto e de quem toma crédito para produzir, porque o governo disputa a poupança do país com o setor privado, e vai para quem empresta ao governo.

A forma do ajuste importa tanto quanto o tamanho, e a literatura é disputada sobre o custo no curto prazo. Guajardo, Leigh e Pescatori (2014) identificaram as consolidações pelos documentos de política da época e concluíram que a consolidação fiscal reduz o PIB no curto prazo, além de apontar que as medidas convencionais superestimam os efeitos expansionistas, o que torna a escolha do instrumento mais relevante. Cortar despesa obrigatória, por sua vez, custa votos, já que a escolha pública observa que o gasto tem beneficiário concentrado e custo difuso, e por isso o orçamento cresce com mais facilidade do que encolhe.

O arcabouço fiscal em vigor tenta impor essa disciplina pelo lado da despesa, já que a Lei Complementar 200/2023 limita o crescimento real do gasto primário a 70% da variação real da receita, dentro de uma faixa de 0,6% a 2,5% ao ano. Em tese a regra faz o gasto crescer sempre abaixo da receita e produz saldo primário de forma gradual, mas a execução de 2026 mostra a distância entre o desenho e a prática.

O Instituto Fiscal Independente do Senado registrou alta real de 6,3% na despesa primária do governo central entre janeiro e julho, contra 2,0% no mesmo período de 2025, com pessoal em 6,7%, benefícios previdenciários em 4,0% e despesas discricionárias em 44,5%, esta última atribuída à antecipação de emendas prevista na lei de diretrizes orçamentárias do ano. O limite alcança só parte do gasto, e a Tabela 4 do mesmo relatório traz, para o terceiro bimestre, despesas sujeitas ao limite de R$ 2.410,6 bilhões diante de um teto de R$ 2.392,7 bilhões, diferença de R$ 17,9 bilhões (cálculo próprio).

A rigidez por trás dessa dificuldade aparece com mais nitidez no regime geral de previdência, cujos gastos somaram R$ 1,027 trilhão em 2025, o equivalente a 8,1% do PIB e a 42,9% da despesa primária da União, segundo o Instituto Fiscal Independente. A mesma instituição projeta que a despesa do regime chegue a 9,1% do PIB em 2030, uma alta de 1,0 ponto percentual que, sozinha, corresponde a 80% da meta de superávit primário de 1,25% do PIB fixada para 2029 (cálculo próprio, com horizontes que diferem em um ano).

Como os benefícios seguem regras legais que não dependem da arrecadação, o espaço para as demais despesas encolhe a cada ano. O ajuste tende então a recair sobre as despesas discricionárias, que o Executivo controla sem alterar a lei, enquanto a revisão das regras obrigatórias e o aumento de receita ficam para depois.

Adam Smith observou no Livro V de A riqueza das nações que dívidas nacionais acumuladas além de certo ponto quase nunca foram pagas de modo integral e honesto, e o parágrafo em que registra isso trata de falências. A dívida brasileira não está condenada a esse destino, mas a trajetória só muda com superávit primário numa escala cada vez maior, e cada ano de adiamento torna essa exigência maior.

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